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文 | 王姗姗、许诗雨
数据整理 | 陈 锐、许冰清
编辑 | 陈 锐
制图 | 程 星
3月16日，惨跌多日的中概股终于见涨，而且大多数是暴涨。市场信心来自中美监管层的最新表态。当天上午，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，研究当前经济形势和资本市场问题。针对中概股，该会议指出，目前中美双方监管机构保持了良好沟通，已取得积极进展，正在致力于形成具体合作方案；中国政府继续支持各类企业到境外上市。此外，据《证券日报》，美国监管机构也发声表示正积极寻求与中国达成合作协议，以结束长达数年的跨境审计监管困局。政策风声再一次有效救市，轰动效应如它此前扔下炸弹一样。上周二（3月8日），正是一份美国证交会（SEC）依据《外国公司问责法》发布的“预摘牌名单”被广泛认为是这轮暴跌的导火索之一。滴滴、爱奇艺、逸仙电商（完美日记母公司）在三个交易日的跌幅超过50%，拼多多和贝壳同期的跌幅也超过40%。
另一份在社交网络迅速发酵的数据图表，让外界直接感受到了中概股正在遭遇的绝境。图表显示，有40余只中概股在过去52周内的跌幅超过90%。一旦继续被抛售，等待它们的将是二级市场的绝唱——退市。![]()
这些中国公司当初选择赴美上市，一方面是科技创业公司早期拿到的是以美元基金为主体的风险投资，另一方面则是美国股市对于企业申请IPO的盈利要求也低于中国A股。2020年下半年，因为疫情防控得力，中国最早有效恢复和维持供应链，加之消费强力反弹，中国市场得以在全球范围内筑起“复苏气泡”，2020年年底至2021年年初，许多中概股公司近两年的股价最高点都出现在这一阶段。但同时，中概股在国内发展业务的许多深度逻辑其实又早已埋下了各种回调炸弹：比如VIE架构、数据安全风险、滥用市场支配地位，以及过度开发的内容产品对信息安全、青少年教育等社会性话题造成的负面影响。可以说，眼下摆在我们面前的强烈震荡回调，当初并非没有足够预警。
《第一财经》YiMagazine整理了自2020年年初至今刺激中概股下调的重大事件，几乎都与中美两国的监管态度转变相关。地缘政治影响愈演愈烈的今天，中美两大经济体都在各自调整身位，加强对本国经济治理结构的调整，反垄断、数据安全，是双方政府都高度重视的治理议题。而中概股疲软了整整12个月且唱空舆论持续升温，主要影响还是源于本土监管不断趋紧。![]()
摩根大通在3月14日的一份关于中概互联网的市场研究报告持类似观点，美股退市风险最多算是此轮中概股大跌的催化剂，非本质原因，否则无法解释并没有退市风险的港股为何大跌。摩根大通认为，退市风险从根本上是由中国和美国在上市公司审计账面检查上的观点冲突所驱动的，全球投资者会对中国的地缘政治风险重新定价，而后机构投资者的减持活动进一步放大了股价波动。金瑞基金（KraneShare）旗下中国互联网指数ETF（KWEB）基金的价格走势，集中反映了中概互联网股在过去24个月经历的上涨顶峰与回落。复盘该基金过去24个月的价格高点，定格于2021年的2月17日的103.5美元。此后它便一路下跌，截至今年3月15日，跌幅达到78.6%。回头来看，2021年2月7日中国反垄断委会员发布《关于平台经济领域的反垄断指南》，也许是当时触发中概股调头向下的直接导火索。正如摩根士丹利中国首席经济学家邢自强在去年8月撰文中所指出的那样——中国新阶段的治理重点不言自明：从发展优先，转为平衡发展与安全，包括重新平衡企业盈利与劳动者报酬在经济分配中的比例、敦促企业承担必要的社会责任、维护数据和产业链安全。2021年4月10日，国家市场监管总局作出行政处罚决定，责令阿里巴巴集团停止滥用市场支配地位行为，并处以其2019年中国境内销售额4557.12亿元4%的罚款，计182.28亿元。仅从阿里巴巴作为单一公司的角度看，其在近两年经历的高压监管始于2020年11月——蚂蚁集团原定于两天后于港股和科创板的上市被紧急叫停。从当时的市场高点至今，阿里巴巴在美股已跌去76%。如果说中国针对消费互联网和金融科技这两个产业的加强监管还属于“规范化发展”的范畴，并没有触及对其商业模式的深层影响，那么2021年7月出台的“双减”政策，则是直接将中概股的一大批教育公司的生意核心“连根拨起”——严禁从事K12学科类培训、公司属性必须更改为非盈利机构，令这些企业在资本市场得以立足的基本面已不复存在，投资者的选择只有及时止损。滴滴在2021年7月初遭遇的监管则对此后中国公司赴美IPO给出了新的警示，重新选择港股或是两地上市已成为很多中概股在资本市场的规定性动作，同时也令过去全球化的“中概互联”指数在客观上逐步“恒指化”。2022年2月18日，恒生指数经历了一轮权重调整，腾讯控股、阿里巴巴的比重分别上调至8%（上限）和7.78%。这一比例于3月生效，半个月后的大跌中，腾讯控股和阿里巴巴的股价重挫对恒生指数的影响显然已经更大。![]()
至于美股大盘，自2月底以来已连续多日笼罩在乌克兰局势的悲观情绪中。回看纳指和道指行情走势，上一轮美股遭遇同样严重的波动，还是在2020年3月——全球新冠疫情恐慌期。
所以，虽然总说投资有风险，但多数时候风险都有征兆。经历了这个刺激的3月，普通投资者总应从市场中有所习得。《第一财经》YiMagazine自创刊以来，以尊重商业逻辑和鼓励商业创新为报道方向，看重所谓基本面，其实较少关注二级市场的行情变化，也无意通过渲染行情来传播焦虑，但如果对风险和风向失去理智判断——在市场上行时轻佻，在下行时又只会应激——那是真值得焦虑。
正如摩根士丹利在上述报告中所指出，公司价值应该是由基本面（盈利和自由现金流的产生）在一个较长的时期内决定的，因此，由情感（地缘政治风险引发的担忧）和技术因素（机构减持）驱动的股价波动往往会在很长一段时间内被基本面的发展纠正。
现在，这当中提及的“情感因素”已经出现变化。在3月16日上午国务院金融稳定发展委员会召开的专题会议强调，有关部门要切实承担起自身职责，积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策。
“稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作，红灯、绿灯都要设置好，促进平台经济平稳健康发展，提高国际竞争力。”该会议表示。