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直播要点|美联储的“阳谋”: 大国棋局,都是明局

徐远 徐远观察 2022年07月03日 13:28
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为什么说美国这次大通胀,而是美联储的“阳谋”?因为这个谋略,是策划好的,而且一切都是公开的。宛如一盘棋局,一切都在明面上,就看你能不能看穿。



(一)

为何延迟1年加息?

为了说清这个阳谋,我们从一个简单的事实说起。2021年二季度,通胀已经起来了,4月到了4.2%,5月到了5.0%,然后一路继续飙升,10月到了6.2%,12月到了7%。进入2022年,更是突破了8%的整数关口。


美国的通胀目标是2%,4%以上的通胀,显然是太高了。面对这样的通胀局面,如果美联储真想控制通胀,这时候就应该收紧货币政策了。可是美联储迟迟不动,直到今年3月才开始加息,延迟将近1年之久,引人深思。


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一种可能性,是美联储觉得通胀刚起来,是暂时的,想等等看,一不小心就等了1年。这种说法,隐含着美联储判断失误。这个可能性不是没有,可是我观察美联储十几年,从伯南克时代(2006-2014)就开始观察,不觉得美联储会犯这样的错误。历任美联储主席,都是顶级的专家,公开市场委员会,更是精英云集,会犯这样的错误?


美联储不会犯这样的错误,还有两个不可能忽视的基本逻辑,预示通胀很可能会来。


第一个逻辑,2020-2021的美联储大放水,为通胀的到来创造了条件。通货膨胀终究是货币现象,这是基本常识,美联储精英们不可能不懂。何况,这次放水的规模之大,令人瞠目结舌,相当于给3.3亿美国人每人发1.6万美金。和这次刺激相比,2008年的那一轮刺激,简直是小儿科。因此,显而易见的通胀威胁,从放水那一天起,专家们就是心知肚明的。


第二个逻辑,通胀有自我加速机制。通胀起来之后,实际利率下降,刺激总需求,导致通胀上升。通胀上升,会进一步降低实际利率,刺激总需求,这样就形成一个自我加速的循环。这个基本逻辑,美联储的官员们肯定也是了然于胸的。


所以,控制通胀的最佳时机,是通胀刚刚起来的时候加息,推高实际利率,抑制总需求。2021年4月,通胀已经到4%,实际利率深度为负,可是美联储等了1年才加息。中间这一年的时间间隔太长了,不可能用决策滞后、决策摩擦等干扰因素来解释。


(二)


延迟加息,利大于弊

我倾向的解释,是美联储故意迟缓,纵容通胀的上升,主要原因有两个。第一个原因是通胀上升对美国利大于弊,第二个原因是根据公开信息,美联储为这种纵容做了政策规则上的准备。


为什么说通胀上升利大于弊?因为美国负债率太高了,通胀是化解负债的最佳良药。经过2008-2009年以来的持续宽松,特别是2020-2021的超大规模宽松,美国联邦政府的负债率达到130%,大约是二战时期的最高水平。而美国全社会负债(去除金融企业),更是高达290%,也就是接近三倍的GDP。


表1:美国宏观债负很重

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注释:政府债务数据截止2022年6月,企业和家庭数据截止2022年3月,美国2021年GDP总额23万亿美元。


这么高的负债之下,全社会很容易陷入“债务通货紧缩”陷阱。这个陷阱说的是,当一个经济体债务很重的时候,一旦发生通货紧缩(物价水平下跌,是通货膨胀的反面),实际债负会加重,会抑制总需求,物价会进一步下跌,导致实际债负进一步加重,进一步遏制总需求,进入一个恶性循环。


这个“债务通货紧缩”陷阱,早在1930年代大萧条中就被提出来,所有修习宏观经济学的人,都应该熟知。美联储前主席伯南克,不仅是研究大萧条的专家,还发展了“债务通货紧缩”理论,提出了“金融加速器”理论。金融加速器理论的基本内核,就是债务通货紧缩的恶性循环。


实际上,通货紧缩的苦头,世界上两大经济体都吃过。一次是1930年代的大萧条,美国陷入通货紧缩,无数企业破产,大量人口失业,当时西欧的情况也差不多。


另一次比较近,是日本过去30年持续的低迷,通胀很低,债负很重,民间活力很差,是日本“失去的30年”的基本特征。没能刺激通胀,没能化解债务,是日本过去30年持续低迷的重要原因。


美国、日本这两次通货紧缩,是发达国家经济史上最痛苦的经历,教训比1970年代的大通胀要惨重很多。有了这样的经历,美国、欧洲、日本的政策制定者,是会非常提防通货紧缩的。一手防通胀,一手防通缩,两手都要硬,是成熟的中央银行家的基本素质。


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介绍这一学术概念和背景,是想告诉你,美联储的官员们,不可能不熟悉这一基本逻辑。在债负很重的时候,如何化解债负,会是他们思维决策的一个核心,根本不可能忽视。


通胀当然有伤害,特别是对低收入家庭的伤害大。可是,美国有很多策略对付这种伤害,简单说就是给居民发钱。实际上,2020-2021,每个人已经领到了1.6万美元,折合人民币10.7万,相当于我国人均每年净收入的3倍。有了这些收入做底子,美国人的生活是有保障的。


而且,随着通胀的升高,美国还会进一步发钱。比如,前两天美国加州刚刚通过决议,向居民发钱,补贴油价上涨,一个家庭最多可以拿到1050美元,折合人民币将近7000多块。所以,我们不必担心通胀让美国人的生活水深火热,关心自己的生活才是正经事。有了这样的社会保障,美国政府就可以放手进行稀释债务的工作。所以说,纵容通胀,对美国而言是“利大于弊”。


(三)


事先调整政策规则

说美联储纵容通胀的第二个原因,是美联储事先修改了政策规则,为合理合法稀释债务进行了准备。


2020年8月,美联储修改了政策指引,把之前的“通胀目标制”,修改为“平均通胀目标制”,加了“平均”两个字,意思是只要几年平均的通胀不超过2%,就算是成功控制了通胀目标。


显然,这是放松了对通胀的控制,可以时高时低,只需要管平均值。实际上,2020年开始,美国的通胀一直是低于2%的。如果拉长看,过去20年美国的平均通胀在1.7%左右。这些数据,为美联储的宽松创造了空间。这个规则调整,则为放松通胀控制提供了依据。


这个调整的时间点,也耐人寻味。一般来说,美联储会在每年1月发布政策规则指引,从2012年以来一直如此。而且,每年的修订很少。2020年这次修订的时间,是在8月,不是往年的1月。美国新冠疫情是3月爆发,随后就是大规模的刺激。合理的推测是,美联储在疫情爆发之前已经开始讨论修改规则,只不过迟迟没有出台,而新冠疫情的爆发和大规模宽松的出台,显然有利于放松通胀的政策规则的出台。


(四)


明紧实松,纵容通胀

基于上述讨论,我们再来看看美联储当先的政策选择。仔细梳理的结果,是美联储“明紧实松”,依然在纵容通胀,进一步稀释债务。表面上,美联储今年3月以来连续三次加息,分别加息0.25,0.50,0.75个百分点,合计加息1.5个百分点,看起来力度很大,而且是越来越大。实际上,美国的实际利率依然深度为负,货币的政策依然在刺激总需求,通胀依然有向上的压力。


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为了说明这一点,我们来看一下美国的实际利率。不管是政策利率,还是10年期国债收益率,还是住房贷款利率,现在都是深度为负的。近代史上,只有1970年代通胀很高的时候,实际利率到过这么低的水平。1970年代的通胀持续了10年,最后是沃克尔下重手,把政策利率提高到20%以上,最后才降下来。目前美国的政策利率只有1.75%,连零头都不到,实际利率更是深度为负,在-5%左右。说这个利率是紧缩的,任何修习过宏观经济学的人,都很难信服。


打个比方,美联储之前的政策,是疫情爆发之后猛踩油门,油门踩到底,防止经济进入深度衰退。通胀慢慢起来之后,是从猛踩油门切换到大踩油门,但依然是踩油门、加速的态势,远远没有踩刹车。


这种政策选择下,通胀很难很快回落,大概率还是向上。目前的CPI是8.6%,未来向上突破9%甚至10%,都是大概率事件。除非出现沃克尔那样的铁腕政策,把利率提高到很高的水平,很难说通胀会很快下来。


简单概括,本轮通胀是美联储政策选择的结果。而且,美联储依然还在纵容通胀,直接证据是美国的利率深度为负。这一切的目的,是将美国宏观债务率大幅降低到合意水平。


(五)


美国赖账,全球买单

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通胀对于稀释债务的效果,我们可以做一个简单的匡算。当前美国CPI同比增速为8.6%,未来可能进一步冲高到9%-10%,假设未来5年能够下降到2%,简单的平均一下,5年平均通胀水平也在5%以上。每年5%,5年累积通胀是1.05的5次方,得到的结果是27.6%。再加上2022年5月的通胀8.6%,累积通胀达到38.6%。稍微松一点,就到40%了。通胀40%,也就是稀释40%的宏观债务。


稀释40%的债务,目前美国政府130%的债负水平,就大幅降低到90%左右,是比较舒适的债负水平了。美国全社会的债负(不含金融企业),也将从目前的290%,大幅降低到210%左右,也是比较舒服的水平。而这一切,都是在明面上进行的,是阳谋,不是阴谋。


按照稀释40%计算,当前美国总债务水平接近67万亿美元,本轮通胀将使美国总债务减少约27万亿美元,超过美国一年的GDP(23万亿美元)。


表2. 大通胀稀释美国债务

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注释:政府债务数据截止2022年6月,企业和家庭数据截止2022年3月,外国持有数据截止2021年6月,美国2021年GDP总额23万亿美元。


美国债务中,外国投资者持有的部分约为14万亿美元,稀释40%就是5.6万亿美元。作为对比,我国30年积累的外汇筹备只有3万亿美元,全球第三大经济体日本一年的GDP只有4.9万亿美元,都不及美联储一下子赖掉的钱。美联储的乾坤大挪移,效果可见一斑。


通过本轮通胀,美联储大规模降低了美国的债负,收割了全球的韭菜,做梦都会笑醒。反观日本,努力还了30年的债,结果政府债负越来越高。日本“真还传”的效果,是日本30年的低迷,而且债负越来越重。日本的精英,估计会羞愧致死。


美国人做梦笑醒,日本人羞愧致死。



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修改于2022年07月03日

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